时事分析 | 区域及经贸发展 | 2016-09-24 | 《经济日报》

深港通有利A股纳入MSCI新兴市场指数吗?



中国国务院上月批准《深港通实施方案》后,香港股票市场随即向好,恒生指数重上近大半年的高位。深港通消息在内地亦惹来一番憧憬,认为深港通会有利中国A股纳入MSCI新兴市场指数(MSCI Emerging Markets Index, EMI)──纵使中国A股过去已三度被拒诸EMI门外。

EMI之所以值得憧憬,与其「江湖地位」有关。 EMI是由摩根士丹利资本国际公司所编制的证券指数,以反映市场表现[1],与香港恒生指数性质类似,但恒生指数只反映本地50间上市成份股公司的表现[2];而EMI则是一个跨国指数,专门反映新兴经济体(相对于西欧、北美、日本、纽西兰、澳洲等成熟市场而言)的股票市场表现,当中包括23个国家和地区,指数内的股份占全球股票市场约一成市值。 [3]

資料來源:MSCI官方網站

也许有人会疑惑,中国内地的公司其实已经被纳入EMI当中;而且根据MSCI提供的资料,EMI十大成份股中的六间都来自中国内地,其中包括腾讯控股(3.46%)、阿里巴巴(2.09 %)、中国移动(1.93%)、建设银行(1.44%)、百度(1.1%)及工商银行(1.06%)[4],那么所谓A股被拒纳入到底是怎么回事?

这是因为现时EMI代表「中国」的,只局限在境外上市的中国公司,例如H股公司虽在中国内地注册成立,但在香港上市;红筹股、P股公司则虽然主要业务在内地,但注册地却在其他地方;中国概念股则是走出中港,进军海外的企业。至于在内地挂牌、内地交易的A股公司,则并不包括在EMI当中。

资料来源:香港交易所

基金经理怕蚀底 指数成份股备受追捧

要讨论MSCI为何三拒A股,则要先从这类「市场指数」的定位开始谈起。获纳入各「市场指数」的公司,由于往往被预期有较佳的投资回报,因此亦特别受投资者注视。以美国的标准普尔500指数(标普500)为例,其受到市场广泛瞩目缘于上世纪80年代,有研究发现其所属成份股的按年回报,较其他非成份股高出大约4%。 [5]此发现促使一些投资者开始以指数表现为标准,来衡量基金经理是否合格[6],部分基金经理于是亦在投资组合当中,购入更多的标普500成份股[7],力求不落后于标普500。

结果市场指数除了反映市场表现外,也成为基金经理们的「雷动计划」,作为制订投资策略的参考,犹如市场买卖行为背后的「无形之手」,影响资金流向。标普500成份股在上世纪80年代的突出表现,与这批成份股公司是否出类拔萃未必有关,而可能是一种市场行为。

这种紧贴指数成份股的投资策略,后来被广泛接受,目前全世界与香港恒生指数挂钩的金融产品达25种,类别涵盖指数基金、分级基金、强积金、交易所买卖基金及交易所买卖票据。遍及本港、美国、英国、法国、意大利、德国、瑞士、日本、新加坡、印度、以色列、内地及台湾等地。

资料来源:恒生指数有限公司

这些产品对于市场的影响力有多大?单以盈富基金为例,它作为一种被动型管理基金旨在紧贴恒生指数表现[8],广受投资者欢迎,从9月5日至9月9日的成交额约为116亿港元[9],占同期港股成交额2.7%。而与每一个香港打工仔都息息相关的强积金,亦有九项产品是采用相关概念而对恒生指数进行追踪[10],形成对恒生指数成份股的庞大需求。

涉及庞大资金 MSCI不敢轻举妄动

指数成份股备受追捧,其结果就是指数编制公司掌握了举足轻重的「话语权」,足以引导庞大的资金流,而MSCI作为全球最大的指数编制公司,据2014年3月底的数字,追踪其指数的资金估计高达9万亿美元,即大约70万亿港元。 [11]在此情况下,若内地A股被纳入EMI当中,全世界所有追踪EMI的资金也会流入A股市场,有利于内地公司集资,并带动股价上升。

然而,正因为追踪指数的基金来自五湖四海,MSCI亦任重道远,需要慎选纳入各类指数的股票市场,以免大批资金被套牢在个别市场。在2008年,巴基斯坦正是因为收窄了股市跌停板限制幅度,致市场流动性出现问题,而被剔出EMI[12],至今问题得已解决,才获重新纳入。 [13]

而早前MSCI第三度拒纳中国A股,理由包括A股的赎回限制、停牌以及金融产品预先审批限制问题。其中赎回限制指人民币合格境外机构投资者,每月累计赎回资金不得超过上年度净资产值的两成;停牌问题则是指现时A股市场有近一成公司停牌,远高于其他市场平均的0.2%。 [14]两地市场此纳彼拒,背后反映的不必然是「认受性」问题,也有可能只是考虑到资金规模,以及相应的风险程度大小。

早前香港交易所行政总裁李小加撰写网志,指「深港通」的推出将为海外投资者开放更多内地股票市场,长远有助推动A股被纳入EMI中。 [15]上述分析看来,深港通对A股纳入EMI的助力,确实只能够放眼将来。

1 "MSCI EMERGING MARKETS INDEX," MSCI,https://www.msci.com/emerging-markets, accessed September 12, 2016.
2 「恒生指数」。取自恒生指数网站:http://www. hsi.com.hk/HSI-Net/static/revamp/contents/zh_hk/dl_centre/factsheets/FS_HSIc.pdf,最后更新日期2016年7月。
3 同1。
4 "MSCI EMERGING MARKETS INDEX (USD)," MSCI, https://www.msci.com/documents/10199/c0db0a48-01f2-4ba9-ad01-226fd5678111/, accessed September 12, 2016.
5 William E. Jacques, "The S&P 500 Membership Anomaly, or Would You Join This Club?," Financial Analysts Journal 44 (1988), p.73.
6 同5。
7 同5。
8 「盈富基金的风险披露」。取自盈富基金网站:http://www.trahk.com.hk/chi/index.asp,查询日期2016年9月12日; 「认识交易所买卖基金」。取自香港交通所网站:https://www.hkex.com.hk /chi/prod/secprod/etf/documents/ETFleaf_tc.pdf,最后更新日期2012年11月。
9 「日报表」。取自香港交易所网站:https://www.hkex.com.hk/chi/stat/smstat/dayquot/d160905c.htm,查询日期2016年9月12日; 「日报表」。取自香港交易所网站:https://www.hkex.com.hk/chi/stat/smstat/dayquot/d160906c.htm,查询日期2016年9月12日; 「日报表」。取自香港交易所网站:https://www.hkex.com.hk/chi/stat/smstat/dayquot/d160907c.htm,查询日期2016年9月12日; 「日报表」。取自香港交易所网站:https://www.hkex.com.hk/chi/stat/smstat/dayquot/d160908c.htm,查询日期2016年9月12日; 「日报表」。取自香港交易所网站:https://www.hkex.com.hk/chi/stat/smstat/dayquot/d160909c.htm,查询日期2016年9月12日;
10 「与恒生指数系列挂钩的产品」。取自恒生指数网站:http://www. hsi.com.hk/HSI-Net/static/revamp/contents/zh_hk/products/licenses/etf_c.pdf,最后更新日期2016年7月31日。
11 "MSCI China Indexes," MSCI, https://www.msci.com/resources/factsheets/China_Indexes_Overview.pdf, accessed September 12, 2016.
12 〈巴国入摩 港ETF只此一家〉,《星岛日报》,2016年6月24日,B09页。
13 「MSCI重入巴基斯坦入新兴指数 因无资本管制」。取自东网网站:http://hk.on.cc/hk/bkn/cnt/finance/20160615/bkn-20160615150117511-0615_00842_001.html,最后更新日期2016年6月15日。
14 〈A股3宗罪 入MSCI再三落空 赎回限制 产品审批 停牌忧虑〉,《信报财经新闻》,2016年6月16日,A02页。
15 「解读深港通」。取自香港交易所网站:https://www.hkex.com.hk/chi/newsconsul /blog/blog_c.htm,最后更新日期2016年8月21日。