时事分析 | 公共行政及法制 | 2018-02-05 | 《星岛日报》

环球监管系统改革 将如何影响你和你的投资顾问?



因应国际监管发展[1],香港证劵及期货事务监察委员会(证监会)于前年和去年底,分别就提高销售基金时的透明度进行咨询[2],当中除了讨论基金经理及中介人的操守外,亦有探讨业界采用佣金制或费用制的问题。虽然最新一轮的咨询已于上月中结束[3],但香港的投资顾问行业在这波席卷全球的改革风潮中将会有何改变,这些改变又会如何影响投资者,肯定会吸引不少关注。

香港的投资顾问由不同机构监管

在香港,投资顾问只是一个笼统名称,没有明确定义,泛指为各种金融产品(如证券、保险及按揭)提供意见的中介人。目前本港主要有三种可以向公众售卖金融产品,或就此提供意见的投资顾问,分别是持有证监会牌照的中介人、银行,以及保险中介人,他们分别受不同的监管系统规管。[4]

举例而言,银行以及在银行中进行顾问或销售工作的员工,由香港金融管理局(金管局)监管。至于售卖保险产品的保险中介人(包括保险经纪及保险代理),则受保险业监管局及业界内的自我监管机构监管。[5]

而证监会亦将证券交易、就证券提供意见、期货合约交易、就期货合约提供意见、杠杆式外汇交易等各类受规管活动分成十类,想提供意见或进行销售的人士或机构,则要申请不同类别的牌照。[6]

投资顾问等同Sales?

尽管投资顾问需要考取专业牌照,不过一直以来,不少人觉得投资顾问等于销售员。有业界人士认为,这种形象源于佣金制。香港的理财顾问会为客人提供免费的财务分析及规划,并以销售理财产品的佣金作主要的收入来源。由于难以保证中立,而且行内的确有部份从业员,倾向推销高佣金的产品给客人,这些都令他们无法摆脱推销员形象,其专业亦备受质疑。[7]

翻查包括《保险代理管理守则》及《银行营运守则》等不同监管守则,当中就中介人操守的描述,其实不乏「符合客户的最佳利益」的要求。[8]证监会表示,具体而言,持牌法团应以维护客户最佳利益的方式行事,及采取一切合理步骤确保客户获得公平对待,即在向客户推介投资产品或代表客户作出委托投资决策时,应考虑客户的利益。[9]

然而,这些守则目前均没有详细列明,何谓「符合客户的最佳利益」。相反,有业界人士指出,香港更多着眼于「遵守为客户提供合理适当建议的责任」,即适当性(Suitability)。[10]证监会亦就「适当性」列出了一些应考虑的实际因素。例如,要持牌人或注册人将推介的每项投资产品的风险回报状况,与客户的个人情况进行配对,从而在仔细考虑客户情况下,提供合理适当的建议,并给予客户适当解释,助其作出有根据的决定。[11]

上有政策 下有对策?

虽然目前有各方监管机构公布的各种指引及守则,但要杜绝中介人以自身利益为依归,仍然不易。举例而言,去年9月,证监会发表通函,表示不少资产管理公司没有遵从指引,出现不合规情况,例如不当地收取现金回佣,造成明显的利益冲突,故促请资产管理公司检讨现有内部监控程序及营运能力,亦指出可能对相关人士采取执法行动。[12]

除此之外,有前线银行业人士向智经表示,目前的指引太严格,亦观察到业界多以「上有政策,下有对策」的方法应对指引。例如,银行有一个问卷评估系统,会根据客户就投资风险及预期等的答案,提供不同的投资计划,该人士就曾看过不少同行会教导客人如何回答问题。[13]亦有业内人士表示,尽管银行只能向客户提供客户有需要的投资产品,不过所谓的「按其需要」,最终还是由从业员的利润驱动。[14]

佣金是利益冲突之源?

一些人认为,制造出利益冲突的其中一个根本原因,是佣金制。而近年世界各地改革监管系统时,投资顾问的佣金制,也成为其中一个改革对象。其中,澳洲在2012年通过了法例Future of Financial Advice(FOFA),禁止投资顾问收取可能存在利益冲突的报酬,亦要求他们向客户公布每年收取的服务费。[15]

此外,该法例要求投资顾问在提供意见时,要置客户的最佳利益于自身利益之前,又明确列出何谓「符合客户的最佳利益」。例如,中介人要证明自己有了解过客户的财务目标、状况和需要,亦要根据客户情况向客户提供意见,更要合理研究市场上符合客户目标以及客户因个人需要而可能会考虑的金融产品。[16]

去年10月,一间墨尔本投资顾问公司就因为经常建议客户以退休金买保险,令客户承担一些昂贵、不适合以及不需要的财务安排,而被判违反此例,罚款100万澳元。[17]

对于是否将佣金制改为就投资意见收费,本港不少业界人士在相关咨询中反映,香港尚未准备就绪。[18]去年2月的一个调查结果亦显示,香港虽然有75%理财顾问认为未来收费模式趋向于费用制,另有22%打算5年内采用该收费模式,但正采用费用制的,只有5%。[19]

法例可区分真.独立投资顾问?

改变收费模式只是其中一个改革方向,在英国,监管当局虽然都有类似的改革,但除此以外,当地政府还会规管服务提供者的职称,将投资顾问服务分为独立顾问服务(Independent Advice)以及有限顾问服务(Restricted Advice)两种。[20]

其中独立顾问必须在考虑市场上所有公司的投资产品后,向客户提供不偏不倚的建议,为他们寻找适合的产品。相反,如果只会就部分投资产品作出建议,就只能将服务形容为有限顾问服务,有限顾问以及其公司在向客户提供建议前,须以文字及口头方式向客户说明这种限制。[21]

在香港,证监会亦建议中介人须就其是否独立以及有关的厘定基准作出明确披露。[22]预计在今年11月生效的《证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则》最新版本[23],将会加入关于中介人独立性的披露声明[24],以助规管中介人的销售过程,进一步降低不当销售投资产品的风险。

从「适当性规定」到「信托规定」

收紧对投资顾问的规管,已是大势所趋,美国明年7月亦会全面推行信托规定(Fiduciary Rule),要求所有金融专业人士,在提供退休投资建议时,无论是法律上或道德上,都必须置客户最大利益于首位,而不是只建议高佣金及服务费的投资组合。[25]

美国证券公司的监管由行业组成自我监管机构金融业监管局(Financial Industry Regulatory Authority,FINRA)负责,注册投资顾问则由美国证劵交易委员会(Securities and Exchange Commission , SEC)直接监管。FINRA 对提供投资建议和管理的要求是「适当性规定」(Suitability Rule),SEC 的要求是较严格的「信托规定」(Fiduciary Rule),要求投资顾问要以客户最佳利益行事。[26]具体而言,「信托规定」要求顾问必须把自身利益放在客户的利益之下。例如不可以在协助客户进行交易前为自己进行相同交易,亦不可进行会增加顾问或其投资公司佣金的交易。[27]

改革后,对注册投资顾问以及证券经纪或中介人的要求,将统一为「信托规定」,所有顾问都要以客户最佳利益行事。[28]举例而言,以往顾问们在已向客户充分披露顾问的利益冲突后,仍可从事可能会导致利益冲突的活动(例如,向客户提供包括保险或年金计划等额外产品,或收取佣金)。不过,条例实施后,充分披露就不能成为豁免条件,如果投资顾问或公司想提供额外服务及产品,或是继续收到佣金和收入分成,就要符合另一个豁免条件Best Interest Contract Exemption。[29]

「信托规定」对当地以佣金维生的基金经理及保险中介人影响最大,他们必须向客户公开所有潜在利益冲突、费用及佣金。因此新例可能会消除行业中许多佣金结构及制度。[30]

条例的支持者固然认为这有助提高透明度,减少投资顾问行为不当的可能。不过,不少基金经理及保险中介人提出异议,认为这会令他们收入大减之余,亦会增加合规(compliance)开支。有人估计,这条新例实施后,每年会为行业增加24亿美元的开支。[31]亦有人相信,新例可能迫使不少投资顾问离职,以英国为例,自2011年通过类似法例后,当地的投资顾问人数已下跌了22.5%。[32]

另外有人认为,新例其实无法杜绝行内的害群之马,因为投资者依然有机会被骗。例如,伴随新例的不同合规文书工作,往往可以让骗子钻空子,而且投资者可能依旧在未完全明白情况下就签署文件。[33]

可能被新规淘汰的从业员和投资产品

各地的新规例相继落实,从业员和投资者最关心的,当然是切身利益会受到甚么影响。2016年,有评级机构经研究后,总结出新例可能导致的三大行业趋势。首先,新例会令整行收费模式从佣金制转移至费用式;此外,机械人理财顾问会很大机会代替目前的投资顾问,管理$6,000亿美元低净值退休户口;最后,新例有可能令包括ETF在内的被动投资市场发展更蓬勃。[34]

根据纽约梅隆银行的估算,新例会令美国的ETF资产在未来五年大增至10万亿美元,为之前的三倍。[35]事实上,环观全球,从英澳禁止投资顾问收取佣金,到美国的信托规定,最新的投资顾问规管方向,都有利ETF这类手续费低的被动投资工具发展。[36]早前智经曾撰文提到香港ETF未受关注,其原因除了如文中提及的过分集中追踪香港及内地股票市场外[37],香港未有类似的法规,亦可能是其中之一。

无论如何,欧美等国近年就加强透明度引入的各种法例,期望能保障「散户」投资者,固然可为香港借镜。不过各种新例改动之大,对行业的结构及运作影响甚巨,其落实后的情况,对香港的监管系统改革相信会有一定的启示作用。

1「有关建议加强资产管理业规管及销售时的透明度的咨询总结及有关适用于委托帐户的建议披露规定的进一步咨询」,证劵及期货事务监察委员会,2017年11月,第4页。
2「有关建议加强资产管理业规管及销售时的透明度的咨询文件」,证劵及期货事务监察委员会,2016年11月,第1页。
3 同1,第1页。
4 「规管」。取自钱家有道网站:http://www.thechinfamily.hk/web/tc/financial-products/financial-intermediaries/financial-advisers/regulation.html,查询日期2018年1月4日
5 同4。
6 「持牌人及注册机构的公众纪录册」。取自证监会网站:http://www.sfc.hk/publicregWeb/searchByRa?locale=zh,查询日期2018年1月5日。
7 朱浩霆,「香港理财业的吊诡」。取自辅仁媒体网站:http://www.vjmedia.com.hk/articles/2013/06/05/40399/,最后更新日期2013年6月5日。
8 《保险代理管理守则》第7版,香港保险业联会,2010年3月,第19至20页;香港法律第485章《强制性公积金计划条例》第34ZL条,版本日期:2012年12月1日;《银行营运守则》,存款公司公会,2015年2月,第2页;「销售投资产品及处理客户证券的指引」。取自香港金融管理局网站:http://www.hkma.gov.hk/media/chi/doc/key-information/guidelines-and-circular/2017/20170223c1.pdf,最后更新日期2017年2月23日,附件第3页;《证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则》,证券及期货事务监察委员会,2011 年 6 月,第1页。
9 智经于2017年12月28日发出电邮向证监会查询,证监会于2018年1月5日回复。
10 资料来源:智经访问任职银行的前线销售人员后得出相关资料。
11 「有关持牌人或注册人遵守为客户提供合理适当建议的责任的《常见问题》」。取自证监会网站:http://www.sfc.hk/web/TC/faqs/intemediaries/supervision/compliance-with-suitability-obligations/compliance-with-suitability-obligations-c.html#1,查询日期2018年1月5日。
12 「致从事资产管理业务的持牌法团的通函 在管理基金及委托帐户方面的常见不合规情况」。取自证监会网站:http://www.sfc.hk/edistributionWeb/gateway/TC/circular/openFile?refNo=17EC57,最后更新日期2017年9月15日。
13 资料来源:智经访问任职银行的前线销售人员后得出相关资料。
14 资料来源:智经访问任职银行合规部门的职员后得出相关资料。
15 "FOFA - Background and implementation," Australian Securities & Investments Commission, http://asic.gov.au/regulatory-resources/financial-services/future-of-financial-advice-reforms/fofa-background-and-implementation/, last modified October 20, 2014.
16 Section 961B, Subdivision B, Corporations Amendment (Further Future of Financial Advice Measures) Act 2012, Version 2012, https://www.legislation.gov.au/Details/C2012A00068.
17 "$1 Million Penality Imposed For Breach of Best Interests Duty," Insurance & Risk, https://www.insuranceandrisk.com.au/1-million-penalty-imposed-for-breach-of-best-interests-duty/, last modified October 31, 2017; Sally Rose, "ASIC launches action against NSG Services in first FOFA 'best interests' case," The Sydney Morning Herald, http://www.smh.com.au/business/banking-and-finance/asic-launches-action-against-nsg-services-in-first-fofa-best-interests-case-20160608-gpeh1a.html, last modified June 8, 2016.
18 同1。
19 〈22%港理财顾问拟转收费制 现仅半成人使用 赚佣金仍主导〉,《香港经济日报》,2017年2月21日,A04页。
20 "Retail Distribution Review: Independent and restricted advice," Financial Serviecs Authority, June 2012, p.2.
21 "Types of investment adviser," Financial Conduct Authority, https://www.fca.org.uk/consumers/types-investment-adviser, last modified June 10, 2016.
22 同1,第24页。
23「证监会加强资产管理业销售透明度」。取自东网网站:http://hk.on.cc/hk/bkn/cnt/finance/20171116/bkn-20171116171924041-1116_00842_001.html,最后更新日期2017年11月16日。
24 「附录 B《操守准则》的修订定稿」,「有关建议加强资产管理业规管及销售时的透明度的咨询总结及有关适用于委托帐户的建议披露规定的进一步咨询」,证劵及期货事务监察委员会,2017年11月,第5页。
25 "DOL Fiduciary Rule Explained as of August 31, 2017," Investopedia, https://www.investopedia.com/updates/dol-fiduciary-rule/, last modified August 31, 2017.
26 Ryan C. Fuhrmann, "Choosing A Financial Advisor: Suitability Vs. Fiduciary Standards," Investopedia, https://www.investopedia.com/articles/professionaleducation/11/suitability-fiduciary-standards.asp, assessed January 23, 2018.
27 同26。
28 Brice Carter, "Can The DOL's Fiduciary Rule Protect Retirement Investors?" Forbes Finance Council, https://www.forbes.com/sites/forbesfinancecouncil/2018/01/03/can-the-dols-fiduciary-rule-protect-retirement-investors/#8d1019c487c4, last modified January 3, 2018.
29 Jaqueline Hummel, "DOL Conflict of Interest Rule and its Impact on Investment Advisers," Hardin Compliance Consulting, https://www.hardincompliance.com/blog/dol-conflict-of-interest-rule-and-its-impact-on-investment-advisers/, last modified May 6, 2016.
30 同25。
31 同25。
32 同25。
33 同25。
34 Transcend - Advisor Perspective, "Fiduciary duty to clients is coming," Transcend, https://transcend.ca/fiduciary-duty-clients-coming/, last modified July 15, 2016.
35 Julie Edde, Rachel Evans and Sonali Basak, "The New Rules That Could Make ETFs Unstoppable," Bloomberg, https://www.bloomberg.com/news/articles/2017-10-12/the-new-rules-that-could-make-etfs-unstoppable, last modified October 12, 2017.
36 〈欧美新法规有利ETF 发展〉,《明报》,2017年11月21日,B07页。
37 「近半ETF零成交 出了什么问题?」。取自智经研究中心网站:http://www.bauhinia.org/index.php/zh-HK/analyses/550,最后更新日期2017年1月24日。