時事分析 | 區域及經貿發展 | 2016-01-29 | 《經濟日報》

把握「一帶一路」機遇 以東盟基建融資為例



政府在新一份《施政報告》中用不少篇幅講述「一帶一路」,包括作為集資融資平台,為「一帶一路」沿線國家提供基礎設施建設所需的資金。[1]擁有多元化的融資渠道,是香港的優勢之一,但「一帶一路」沿線國家要為基建融資,不一定要到香港「尋金」,由當地政府注資,或是尋求本地及海外的私人投資,都可達到同樣效果。因此,要吸引這些國家來港集資,仍需了解它們的具體處境,才可掌握可能出現的機遇。

在「一帶一路」的沿線國家中,不少屬於東南亞國家聯盟(下簡稱「東盟」)。智經早前曾撰文指出,東盟國家不論是為了發展自身經濟還是加強區內融合,均需要投資於基建;這正好切合「一帶一路」的構想。本文嘗試以東盟的基建發展為例,探討香港在「一帶一路」的概念下,如何能夠吸引沿線各國到來集資。

東盟基建投資不足

亞洲開發銀行硏究所(Asian Development Bank Institute)的數據估算,不計汶萊及新加坡,東盟其餘八國在2010至2020年對基建所需的資金,高達10,946億美元。[2]

然而現時東盟投放在基建上的資源,似乎並不足夠。以2012年為例,從表一可見,印尼、馬來西亞、泰國及越南的基建開支佔國內生產總值(GDP)的比率,相較從前下跌了不少,而印尼、馬來西亞、菲律賓及泰國在該年的基建開支,亦不及估算的資金需求量。[3]

私人基建投資方面,亞洲開發銀行(Asian Development Bank,下簡稱「亞銀」)副行長Stephen P. Groff指,東盟主要五大國家在1997年時吸引到380億美元的私人投資,但在2010年時就只得250億美元。[4]

政府財赤 尋求私人投資

基建投資不足,顯示東盟國家過往的資金來源,如政府以及私人投資者都「力有不逮」。政府是基建的重要資金來源,以印尼為例,根據該國的《2010至2014年中期建設規劃》(RPJMN 2010-2014),在這期間基建投資估計約有143億美元,當中超過三分之一來自公帑。[5]不過,從表二可見,東盟國家除了汶萊及新加坡,在過往十多年大部分時間都出現財政赤字[6],可見由政府作為基建的主要投資者,難以持續。

亞銀在去年指出,雖然大部分東盟國家都以公帑作為基建融資的主要來源,不過即使是過往沒有太多私人資金參與基建的國家,現在都積極以各種方法吸引私人投資,因為發展基建所需的資金龐大,不能再單靠政府出錢。[7]以越南為例,亞銀估算當地政府資金只能滿足由2014至2020年所需基建投資額的一半。[8]

融資趨勢:公私營機構合作(PPP)模式

要吸引資金投資於基建項目,亞銀副行長Groff指出,公私營機構合作(Public-Private Partnerships,PPP)的模式[9],可能是亞洲地區政府需作出的最關鍵改革。[10]

在東盟國家中,PPP模式在馬來西亞最為廣泛使用,菲律賓、新加坡、泰國及越南次之。[11]以馬來西亞為例,當地政府上世紀八十年代因為環球經濟衰退而向私人市場求助,開始採取公私營合作模式。在道路建設方面,1985至1997年,有23個項目以「建造、營運、轉讓」(Build, Operate and Transfer, BOT)模式[12]推展;電力方面,亦有五個項目在1995至1997年期間以此模式展開。至於較近期的項目,就包括2011至2015年七項估算總造價高達190億馬幣(336.2億港元)的道路項目,以及兩個價值70億馬幣(123.8億港元)的煤炭發電廠。[13]

菲律賓也自上世紀八十年代起採用PPP模式,當地規管該模式的主要法律為1994年的第7718號共和國法令(Republic Act 7718),當中確立了公平競投的要求。[14]菲律賓現屆政府更將PPP模式視為國家重點策略,並設立公私營合作中心(PPP Center),作為中央協調及監察機構,以及提倡改善公私營合作關係規範和法律框架。[15][16]

金融海嘯後 海外投資減少

由上文可見,東盟國家在基建投資方面有吸引私人投資的趨向,然而另一方面,2007至2008年的金融海嘯卻打擊了海外資本投資基建。金融海嘯後,數個歐美基建項目的主要貸款機構出現了規避較高風險的情緒,以及危機導致市場價格波動和新版《巴塞爾協定》(Basel III)的銀行改革,對長期貸款有較高要求,皆對亞太地區在2011至2014年的私人基建借貸帶來影響。[17]

舉例說,《巴塞爾協定三》提高了對銀行的資本要求,令到2011/2012年度基建項目的國際融資額減少了13%,而近年東盟基建融資的主要渠道,卻正是來自私人投資者及放貸機構的國際資本。[18]

此外,投資銀行NN Investment Partners的硏究顯示,自2014年6月起的13個月內,19個主要新興市場出現9,402億美元的資金淨流出。[19]以上也反映新興市場,如東盟地區未必可以倚賴區外作長遠投資的資金來源。

基建債券:自己基建自己供

其實,東盟國家在基建方面缺少資金,未必需假手外人,因為問題似乎是「不為也,非不能也」。從表三可見,東盟國家的國民儲蓄率十分高,遠超於在交通、電力、資訊及通訊科技、水及衞生方面的基建投資需要。[20]

東盟國家本身的資金不少,問題是如何將其引導至基建項目。亞銀副行長Groff指出,亞洲資金中大部分並沒有投資於本區,而是投放在美國國債以及歐美證券。[21]另一方面,亞銀指出東盟的機構投資者對於本地優質貨幣債券有很大需求,若果市場之供應增加,他們願意購買更多。[22]

一方面對債券有需求,另一方面基建急需資金,亞銀認為可以結合兩者。其2015年7月發表的報告,主題便圍繞以本地貨幣債券,作為東盟地區基建項目的融資方式(Project Financing)。[23]項目融資的特別之處,是以項目為本,資金只會用於該基建項目,收益則來自項目完成後帶來的收入。[24]

基建項目特性是建造期長,一開始需要投入大量資金,而收入卻要待項目完成後才可收取,因此基建投資屬長線投資。雖然基建融資債券被視為具較高風險的債券類別之一,但面對公司債券及美國國債回報越來越低的情況下,這種債券對於保險公司及退休基金等需要長期回報的機構投資者仍有吸引力。[25]

融資的困難

然而,基建融資債券要吸引東盟國家的機構投資者,並非沒有困難。首先,亞洲家庭的儲蓄,不少放進了銀行,而銀行可能擔心基建項目融資的風險過於集中、投資收益低,以及回本期長,因而採取相對保守的態度。另一方面,當地保險及退休基金受規例所限,只能夠投資於具有投資級別的產品,而基建項目融資債券是高風險產品,極難取得這種級別。[26]對此,亞銀建議可以採用「謹慎人規則」(prudent-person approach)[27]監管機構投資者的投資方針,放寬限制,讓機構投資者可以買少量的高回報或與基建相關的投資產品,為這類投資製造需求。[28]

基建融資:香港的契機

不過,即使放寬限制,也要有方法令到機構投資者願意投資於高風險項目。恒生銀行指出,亞洲儲蓄者不願涉足區內基建,與難以評估項目風險及分散風險有關,而香港的金融市場可扮演重要角色,透過風險共同承擔、風險對沖及風險分散,幫助投資者判斷項目的風險。[29]

東盟以債券作基建融資,亦將有利於香港。財經事務及庫務局局長陳家強曾指,基建項目融資,可以推動亞洲及香港的債券市場發展,而受惠於對債券融資的需求,香港可以吸引國際長線投資者,如保險公司及退休基金等機構,投資於區內債券市場。[30]

另外,亞銀指出,東盟各國若有意發行基建項目融資債券,需要有相關專家人才,若本國市場欠缺這些人才,則可引入國際專才,提供相關諮詢服務。[31]今年的施政報告,便提及香港可為「一帶一路」的基建項目提供可行性及風險評估、研發、融資、管理等支援服務。[32]

不過需留意的是,東盟也有部分國家不乏基建融資方面具相當經驗的人才。例如馬來西亞便有堅實的諮詢產業,支援基建項目融資債券以及伊斯蘭債券的發行,新加坡及印尼政府亦已推動成立相關機構[33][34]

再者,雖然香港擁有包括一般債券、點心債、伊斯蘭債券等多元化的融資渠道[35],但本地債券市場仍須進一步發展。香港金融發展局在2013年11月便指出香港的債券市場比起股票市場相對較弱,仍處於發展階段,當中流動性遠不及美國及日本等主要債券市場。[36]

觀乎今年施政報告在提及東盟等地的基建項目時,大多是從「一帶一路」的角度出發。如今,配合這一構想成立的「亞洲基礎設施投資銀行」(「亞投行」),1月中正式開業[37],並將為「一帶一路」沿線國家基建提供融資支持[38]。因此在與各地合作競爭東盟市場時,香港亦須認清上述形勢。

陳家強局長曾指,香港「需要就著基建的需求去發展金融項目」。[39]「發展」二字,也間接反映出香港雖然是金融中心,可在東盟地區的基建融資需求中找到商機,但同時亦有必要再下工夫,才能夠將機遇轉化為實際利益。

 

 

1 《二零一六年施政報告》,行政長官辦公室,2016年1月13日。
2 Biswa Nath Bhattacharyay, "Estimating demand for infrastructure, 2010-2020," in Infrastructure for Asian Connectivity, ed. Biswa Nath Bhattacharyay, Masahiro Kawai, and Raja M. Nag, (Cheltenham: Edward Elgar Publishing Limited, 2012), https://openaccess.adb.org/bitstream/handle/11540/126/2012.12.12.book.infrastructure.asian.connectivity.pdf?sequence=1 , accessed August 12, 2015, p. 33.
3 Asian Development Bank, "Supporting Infrastructure Development and Financing," March, 2015, http://mddb.apec.org/Documents/2015/FMP/FDM1/15_fdm1_021.pdf , p. 4.
4 Stephen P. Groff, "Asean's Infrastructure Crisis," The Wall Street Journal, July 28, 2014, http://www.wsj.com/articles/groff-aseans-infrastructure-crisis-1406566174 .
5 Riatu M. Qibthiyyah, "Indonesia Country Report," in Financing ASEAN Connectivity, ERIA Research Project Report FY2013, No.15, ed. Fauziah Zen and Michael Regan (Jakarta: ERIA, 2014), p. 113.
6 "Overall budgetary surplus/deficit (% of GDP)" from "Asian Development Bank: Statistical Database System Online," Asian Development Bank, https://sdbs.adb.org/sdbs , last modified October 19, 2015.
7 "Local Currency Bonds and Infrastructure finance in ASEAN+3," Asian Development Bank, July 2015, http://www.adb.org/sites/default/files/publication/167313/local-currency-bonds-and-infrastructure-finance-asean-3.pdf , p.1.
8 同7,p.145.
9 為方便討論,下文將「公私營機構合作」模式簡稱為PPP模式。
10 同4。
11 同7。
12 「建造、營運及移交」是公私營合作模式的一種,並以鼓勵私人參與及盡量善用公共資源為原則。資料來源:「令『建造 ¾ 營運 ¾ 移交』模式隧道的使用情況合理化的措施 最新背景資料簡介」,立法會CB(1)304/10-11號文件,交通事務委員會,2010年11月9日。
13 "Public Private Partnerships in Malaysia," PricewaterhouseCoopers, September 12, 2012, http://www.pwc.com/my/en/assets/services/ppp-projects-in-malaysia.pdf , pp. 2-4.
14 “Evaluating the environment for public-private partnerships in Asia-Pacific: The 2014 Infrascope," The Economist Intelligence Unit, May 2015, http://www.adb.org/publications/evaluating-environment-ppp-asia-pacific-2014-infrascope , p. 41.
15 PPP中心功能包括為機構以及地區政府部門提供建議、技術支援和培訓等,以協助它們籌備及發展公私合作關係項目、設立並管理一個公私合作關係計劃和項目的資料庫,以及每年撰寫有關政府的公私營機構合作計劃和項目之落實情況報告,交給總統。
16 “About the PPP Center,” Republic of the Philippines Public-Private Partnership Center, http://ppp.gov.ph/?page_id=8 , accessed August 20, 2015.
17 同14,p. 13.
18 Fauziah Zen and Michael Regan, "Resources Mobilisation, Financing Options and PPP Direction for ASEAN Member States," in Financing ASEAN Connectivity, ERIA Research Project Report FY2013, No.15, ed. Fauziah Zen and Michael Regan (Jakarta: ERIA, 2014), pp. 6 and 7.
19 Phillip Inman, “Emerging markets’ shine dims as capital flight nudges $1tn in a year,” The Guardian, August 19, 2015, http://www.theguardian.com/business/2015/aug/19/emerging-markets-shine-dims-as-capital-flight-nudges-1tn-in-a-year .
20 資料來源:Biswa Nath Bhattacharyay, "Estimating demand for infrastructure, 2010-2020," in Infrastructure for Asian Connectivity, ed. Biswa Nath Bhattacharyay, Masahiro Kawai, and Raja M. Nag, (Cheltenham: Edward Elgar Publishing Limited, 2012), https://openaccess.adb.org/bitstream/handle/11540/126/2012.12.12.book.infrastructure.asian.connectivity.pdf?sequence=1 , accessed August 12, 2015, p. 38; "Gross national saving (% of GDP)" from "Asian Development Bank: Statistical Database System Online," Asian Development Bank, https://sdbs.adb.org/sdbs , last modified October 9, 2015.
21 同4。
22 同7,p.2.
23 同7,p.2.
24 E. R. Yescombe, Principles of Project Finance (California, USA: Academic Press, 2002), pp.7 and 8.
25 Shubhomoy Ray, "Infrastructure finance and financial sector development," Asian Development Bank Institute, March 2015, http://www.adb.org/sites/default/files/publication/159842/adbi-wp522.pdf , p. 16.
26 同25,pp. 14 and 15.
27 簡單而言,「謹慎人規則」指受託人在履行職責時,要猶如一個謹慎的人在執行同樣的職責時會有的關注和技巧。資料來源:Russell Galer, "'Prudent Person Rule' Standard For The Investment Of Pension Fund Assets," Organisation for Economic Co-operation and Development, http://www.oecd.org/finance/private-pensions/2763540.pdf , accessed January 18, 2016, p. 3.
28 同7,p. 10.
29 即透過風險共擔(匯集儲蓄,使投資者共同分擔基建項目的風險),風險對沖(創造合適的金融工具,把風險轉嫁予其他對項目感興趣的投資者)及風險分散(把基建項目投資納入規模較大的資產組合),協助投資者形成對項目風險的判斷。資料來源:林俊泓,「評估內地推行『一帶一路』帶來的機遇」,恒生銀行,2015年4月, http://www.hangseng.com/cms/tpr/chi/analyses/PDF/201504_HKEM_chi.pdf ,第6頁。
30 「財經事務及庫務局局長出席『一帶一路』與香港的機遇高峰論壇致辭全文(只有中文)」。取自政府新聞處網站: http://www.info.gov.hk/gia/general/201508/05/P201508050494.htm ,最後更新日期2015年8月5日。
31 同7,p. 23.
32 同1。
33 例如新加坡的Clifford Capital,以及印尼的PT Sarana Multi Infrastruktur (Persero)和PT Indonesia Infrastructure Finance,正提供在基建領域的諮詢服務。
34 同7,p. 23.
35 同1。
36 「鞏固香港作為全球主要國際金融中心的地位」,香港金融發展局,2013年11月。
37 「亞投行啟航十大看點」。取自中國財政部網站: http://www.mof.gov.cn/zhengwuxinxi/caizhengxinwen/201601/t20160118_1651612.html ,最後更新日期2016年1月18日。
38 「亞投行熱 香港自處之道」。取自智經研究中心網站: http://www.bauhinia.org/index.php/zh-HK/analyses/323 ,最後更新日期2016年1月19日。
39 同30。