時事分析 | 區域及經貿發展 | 2016-09-24 | 《經濟日報》

深港通有利A股納入MSCI新興市場指數嗎?



中國國務院上月批准《深港通實施方案》後,香港股票市場隨即向好,恒生指數重上近大半年的高位。深港通消息在內地亦惹來一番憧憬,認為深港通會有利中國A股納入MSCI新興市場指數(MSCI Emerging Markets Index, EMI)──縱使中國A股過去已三度被拒諸EMI門外。

EMI之所以值得憧憬,與其「江湖地位」有關。EMI是由摩根士丹利資本國際公司所編制的證券指數,以反映市場表現[1],與香港恒生指數性質類似,但恒生指數只反映本地50間上市成份股公司的表現[2];而EMI則是一個跨國指數,專門反映新興經濟體(相對於西歐、北美、日本、紐西蘭、澳洲等成熟市場而言)的股票市場表現,當中包括23個國家和地區,指數內的股份佔全球股票市場約一成市值。[3]

資料來源:MSCI官方網站

也許有人會疑惑,中國內地的公司其實已經被納入EMI當中;而且根據MSCI提供的資料,EMI十大成份股中的六間都來自中國內地,其中包括騰訊控股(3.46%)、阿里巴巴(2.09%)、中國移動(1.93%)、建設銀行(1.44%)、百度(1.1%)及工商銀行(1.06%)[4],那麼所謂A股被拒納入到底是怎麼回事?

這是因為現時EMI代表「中國」的,只局限在境外上市的中國公司,例如H股公司雖在中國內地註冊成立,但在香港上市;紅籌股、P股公司則雖然主要業務在內地,但註冊地卻在其他地方;中國概念股則是走出中港,進軍海外的企業。至於在內地掛牌、內地交易的A股公司,則並不包括在EMI當中。

資料來源:香港交易所

基金經理怕蝕底 指數成份股備受追捧

要討論MSCI為何三拒A股,則要先從這類「市場指數」的定位開始談起。獲納入各「市場指數」的公司,由於往往被預期有較佳的投資回報,因此亦特別受投資者注視。以美國的標準普爾500指數(標普500)為例,其受到市場廣泛矚目緣於上世紀80年代,有研究發現其所屬成份股的按年回報,較其他非成份股高出大約4%。[5]此發現促使一些投資者開始以指數表現為標準,來衡量基金經理是否合格[6],部分基金經理於是亦在投資組合當中,購入更多的標普500成份股[7],力求不落後於標普500。

結果市場指數除了反映市場表現外,也成為基金經理們的「雷動計劃」,作為制訂投資策略的參考,猶如市場買賣行為背後的「無形之手」,影響資金流向。標普500成份股在上世紀80年代的突出表現,與這批成份股公司是否出類拔萃未必有關,而可能是一種市場行為。

這種緊貼指數成份股的投資策略,後來被廣泛接受,目前全世界與香港恒生指數掛鈎的金融產品達25種,類別涵蓋指數基金、分級基金、強積金、交易所買賣基金及交易所買賣票據。遍及本港、美國、英國、法國、意大利、德國、瑞士、日本、新加坡、印度、以色列、內地及台灣等地。

資料來源:恒生指數有限公司

這些產品對於市場的影響力有多大?單以盈富基金為例,它作為一種被動型管理基金旨在緊貼恒生指數表現[8],廣受投資者歡迎,從9月5日至9月9日的成交額約為116億港元[9],佔同期港股成交額2.7%。而與每一個香港打工仔都息息相關的強積金,亦有九項產品是採用相關概念而對恒生指數進行追蹤[10],形成對恒生指數成份股的龐大需求。

涉及龐大資金 MSCI不敢輕舉妄動

指數成份股備受追捧,其結果就是指數編制公司掌握了舉足輕重的「話語權」,足以引導龐大的資金流,而MSCI作為全球最大的指數編制公司,據2014年3月底的數字,追蹤其指數的資金估計高達9萬億美元,即大約70萬億港元。[11]在此情況下,若內地A股被納入EMI當中,全世界所有追蹤EMI的資金也會流入A股市場,有利於內地公司集資,並帶動股價上升。

然而,正因為追蹤指數的基金來自五湖四海,MSCI亦任重道遠,需要慎選納入各類指數的股票市場,以免大批資金被套牢在個別市場。在2008年,巴基斯坦正是因為收窄了股市跌停板限制幅度,致市場流動性出現問題,而被剔出EMI[12],至今問題得已解決,才獲重新納入。[13]

而早前MSCI第三度拒納中國A股,理由包括A股的贖回限制、停牌以及金融產品預先審批限制問題。其中贖回限制指人民幣合格境外機構投資者,每月累計贖回資金不得超過上年度淨資產值的兩成;停牌問題則是指現時A股市場有近一成公司停牌,遠高於其他市場平均的0.2%。[14]兩地市場此納彼拒,背後反映的不必然是「認受性」問題,也有可能只是考慮到資金規模,以及相應的風險程度大小。

早前香港交易所行政總裁李小加撰寫網誌,指「深港通」的推出將為海外投資者開放更多內地股票市場,長遠有助推動A股被納入EMI中。[15]上述分析看來,深港通對A股納入EMI的助力,確實只能夠放眼將來。

1 "MSCI EMERGING MARKETS INDEX," MSCI,https://www.msci.com/emerging-markets, accessed September 12, 2016.
2 「恒生指數」。取自恒生指數網站:http://www.hsi.com.hk/HSI-Net/static/revamp/contents/zh_hk/dl_centre/factsheets/FS_HSIc.pdf,最後更新日期2016年7月。
3 同1。
4 "MSCI EMERGING MARKETS INDEX (USD)," MSCI, https://www.msci.com/documents/10199/c0db0a48-01f2-4ba9-ad01-226fd5678111/, accessed September 12, 2016.
5 William E. Jacques, "The S&P 500 Membership Anomaly, or Would You Join This Club?," Financial Analysts Journal 44 (1988), p.73.
6 同5。
7 同5。
8 「盈富基金的風險披露」。取自盈富基金網站:http://www.trahk.com.hk/chi/index.asp,查詢日期2016年9月12日; 「認識交易所買賣基金」。取自香港交通所網站:https://www.hkex.com.hk/chi/prod/secprod/etf/documents/ETFleaf_tc.pdf,最後更新日期2012年11月。
9 「日報表」。取自香港交易所網站:https://www.hkex.com.hk/chi/stat/smstat/dayquot/d160905c.htm,查詢日期2016年9月12日; 「日報表」。取自香港交易所網站:https://www.hkex.com.hk/chi/stat/smstat/dayquot/d160906c.htm,查詢日期2016年9月12日; 「日報表」。取自香港交易所網站:https://www.hkex.com.hk/chi/stat/smstat/dayquot/d160907c.htm,查詢日期2016年9月12日; 「日報表」。取自香港交易所網站:https://www.hkex.com.hk/chi/stat/smstat/dayquot/d160908c.htm,查詢日期2016年9月12日; 「日報表」。取自香港交易所網站:https://www.hkex.com.hk/chi/stat/smstat/dayquot/d160909c.htm,查詢日期2016年9月12日;
10 「與恒生指數系列掛鈎的產品」。取自恒生指數網站:http://www.hsi.com.hk/HSI-Net/static/revamp/contents/zh_hk/products/licenses/etf_c.pdf,最後更新日期2016年7月31日。
11 "MSCI China Indexes," MSCI, https://www.msci.com/resources/factsheets/China_Indexes_Overview.pdf, accessed September 12, 2016.
12 〈巴國入摩 港ETF只此一家〉,《星島日報》,2016年6月24日,B09頁。
13 「MSCI重入巴基斯坦入新興指數 因無資本管制」。取自東網網站:http://hk.on.cc/hk/bkn/cnt/finance/20160615/bkn-20160615150117511-0615_00842_001.html,最後更新日期2016年6月15日。
14 〈A股3宗罪 入MSCI再三落空 贖回限制 產品審批 停牌憂慮〉,《信報財經新聞》,2016年6月16日,A02頁。
15 「解讀深港通」。取自香港交易所網站:https://www.hkex.com.hk/chi/newsconsul/blog/blog_c.htm,最後更新日期2016年8月21日。