時事分析 | 公共行政及法制 | 2018-02-05 | 《星島日報》

環球監管系統改革 將如何影響你和你的投資顧問?



因應國際監管發展[1],香港證劵及期貨事務監察委員會(證監會)於前年和去年底,分別就提高銷售基金時的透明度進行諮詢[2],當中除了討論基金經理及中介人的操守外,亦有探討業界採用佣金制或費用制的問題。雖然最新一輪的諮詢已於上月中結束[3],但香港的投資顧問行業在這波席捲全球的改革風潮中將會有何改變,這些改變又會如何影響投資者,肯定會吸引不少關注。

香港的投資顧問由不同機構監管

在香港,投資顧問只是一個籠統名稱,沒有明確定義,泛指為各種金融產品(如證券、保險及按揭)提供意見的中介人。目前本港主要有三種可以向公眾售賣金融產品,或就此提供意見的投資顧問,分別是持有證監會牌照的中介人、銀行,以及保險中介人,他們分別受不同的監管系統規管。[4]

舉例而言,銀行以及在銀行中進行顧問或銷售工作的員工,由香港金融管理局(金管局)監管。至於售賣保險產品的保險中介人(包括保險經紀及保險代理),則受保險業監管局及業界內的自我監管機構監管。[5]

而證監會亦將證券交易、就證券提供意見、期貨合約交易、就期貨合約提供意見、槓桿式外匯交易等各類受規管活動分成十類,想提供意見或進行銷售的人士或機構,則要申請不同類別的牌照。[6]

投資顧問等同Sales?

儘管投資顧問需要考取專業牌照,不過一直以來,不少人覺得投資顧問等於銷售員。有業界人士認為,這種形象源於佣金制。香港的理財顧問會為客人提供免費的財務分析及規劃,並以銷售理財產品的佣金作主要的收入來源。由於難以保證中立,而且行內的確有部份從業員,傾向推銷高佣金的產品給客人,這些都令他們無法擺脫推銷員形象,其專業亦備受質疑。[7]

翻查包括《保險代理管理守則》及《銀行營運守則》等不同監管守則,當中就中介人操守的描述,其實不乏「符合客戶的最佳利益」的要求。[8]證監會表示,具體而言,持牌法團應以維護客戶最佳利益的方式行事,及採取一切合理步驟確保客戶獲得公平對待,即在向客戶推介投資產品或代表客戶作出委託投資決策時,應考慮客戶的利益。[9]

然而,這些守則目前均沒有詳細列明,何謂「符合客戶的最佳利益」。相反,有業界人士指出,香港更多着眼於「遵守為客戶提供合理適當建議的責任」,即適當性(Suitability)。[10]證監會亦就「適當性」列出了一些應考慮的實際因素。例如,要持牌人或註冊人將推介的每項投資產品的風險回報狀況,與客戶的個人情況進行配對,從而在仔細考慮客戶情況下,提供合理適當的建議,並給予客戶適當解釋,助其作出有根據的決定。[11]

上有政策 下有對策?

雖然目前有各方監管機構公布的各種指引及守則,但要杜絕中介人以自身利益為依歸,仍然不易。舉例而言,去年9月,證監會發表通函,表示不少資產管理公司沒有遵從指引,出現不合規情況,例如不當地收取現金回佣,造成明顯的利益衝突,故促請資產管理公司檢討現有內部監控程序及營運能力,亦指出可能對相關人士採取執法行動。[12]

除此之外,有前線銀行業人士向智經表示,目前的指引太嚴格,亦觀察到業界多以「上有政策,下有對策」的方法應對指引。例如,銀行有一個問卷評估系統,會根據客戶就投資風險及預期等的答案,提供不同的投資計劃,該人士就曾看過不少同行會教導客人如何回答問題。[13]亦有業內人士表示,儘管銀行只能向客戶提供客戶有需要的投資產品,不過所謂的「按其需要」,最終還是由從業員的利潤驅動。[14]

佣金是利益衝突之源?

一些人認為,製造出利益衝突的其中一個根本原因,是佣金制。而近年世界各地改革監管系統時,投資顧問的佣金制,也成為其中一個改革對象。其中,澳洲在2012年通過了法例Future of Financial Advice(FOFA),禁止投資顧問收取可能存在利益衝突的報酬,亦要求他們向客戶公布每年收取的服務費。[15]

此外,該法例要求投資顧問在提供意見時,要置客戶的最佳利益於自身利益之前,又明確列出何謂「符合客戶的最佳利益」。例如,中介人要證明自己有了解過客戶的財務目標、狀況和需要,亦要根據客戶情況向客戶提供意見,更要合理研究市場上符合客戶目標以及客戶因個人需要而可能會考慮的金融產品。[16]

去年10月,一間墨爾本投資顧問公司就因為經常建議客戶以退休金買保險,令客戶承擔一些昂貴、不適合以及不需要的財務安排,而被判違反此例,罰款100萬澳元。[17]

對於是否將佣金制改為就投資意見收費,本港不少業界人士在相關諮詢中反映,香港尚未準備就緒。[18]去年2月的一個調查結果亦顯示,香港雖然有75%理財顧問認為未來收費模式趨向於費用制,另有22%打算5年內採用該收費模式,但正採用費用制的,只有5%。[19]

法例可區分真.獨立投資顧問?

改變收費模式只是其中一個改革方向,在英國,監管當局雖然都有類似的改革,但除此以外,當地政府還會規管服務提供者的職稱,將投資顧問服務分為獨立顧問服務(Independent Advice)以及有限顧問服務(Restricted Advice)兩種。[20]

其中獨立顧問必須在考慮市場上所有公司的投資產品後,向客戶提供不偏不倚的建議,為他們尋找適合的產品。相反,如果只會就部分投資產品作出建議,就只能將服務形容為有限顧問服務,有限顧問以及其公司在向客戶提供建議前,須以文字及口頭方式向客戶說明這種限制。[21]

在香港,證監會亦建議中介人須就其是否獨立以及有關的釐定基準作出明確披露。[22]預計在今年11月生效的《證券及期貨事務監察委員會持牌人或註冊人操守準則》最新版本[23],將會加入關於中介人獨立性的披露聲明[24],以助規管中介人的銷售過程,進一步降低不當銷售投資產品的風險。

從「適當性規定」到「信託規定」

收緊對投資顧問的規管,已是大勢所趨,美國明年7月亦會全面推行信託規定(Fiduciary Rule),要求所有金融專業人士,在提供退休投資建議時,無論是法律上或道德上,都必須置客戶最大利益於首位,而不是只建議高佣金及服務費的投資組合。[25]

美國證券公司的監管由行業組成自我監管機構金融業監管局(Financial Industry Regulatory Authority,FINRA)負責,註冊投資顧問則由美國證劵交易委員會(Securities and Exchange Commission , SEC)直接監管。FINRA 對提供投資建議和管理的要求是「適當性規定」(Suitability Rule),SEC 的要求是較嚴格的「信託規定」(Fiduciary Rule),要求投資顧問要以客戶最佳利益行事。[26]具體而言,「信託規定」要求顧問必須把自身利益放在客戶的利益之下。例如不可以在協助客戶進行交易前為自己進行相同交易,亦不可進行會增加顧問或其投資公司佣金的交易。[27]

改革後,對註冊投資顧問以及證券經紀或中介人的要求,將統一為「信託規定」,所有顧問都要以客戶最佳利益行事。[28]舉例而言,以往顧問們在已向客戶充分披露顧問的利益衝突後,仍可從事可能會導致利益衝突的活動(例如,向客戶提供包括保險或年金計劃等額外產品,或收取佣金)。不過,條例實施後,充分披露就不能成為豁免條件,如果投資顧問或公司想提供額外服務及產品,或是繼續收到佣金和收入分成,就要符合另一個豁免條件Best Interest Contract Exemption。[29]

「信託規定」對當地以佣金維生的基金經理及保險中介人影響最大,他們必須向客戶公開所有潛在利益衝突、費用及佣金。因此新例可能會消除行業中許多佣金結構及制度。[30]

條例的支持者固然認為這有助提高透明度,減少投資顧問行為不當的可能。不過,不少基金經理及保險中介人提出異議,認為這會令他們收入大減之餘,亦會增加合規(compliance)開支。有人估計,這條新例實施後,每年會為行業增加24億美元的開支。[31]亦有人相信,新例可能迫使不少投資顧問離職,以英國為例,自2011年通過類似法例後,當地的投資顧問人數已下跌了22.5%。[32]

另外有人認為,新例其實無法杜絕行內的害群之馬,因為投資者依然有機會被騙。例如,伴隨新例的不同合規文書工作,往往可以讓騙子鑽空子,而且投資者可能依舊在未完全明白情況下就簽署文件。[33]

可能被新規淘汰的從業員和投資產品

各地的新規例相繼落實,從業員和投資者最關心的,當然是切身利益會受到甚麼影響。2016年,有評級機構經研究後,總結出新例可能導致的三大行業趨勢。首先,新例會令整行收費模式從佣金制轉移至費用式;此外,機械人理財顧問會很大機會代替目前的投資顧問,管理$6,000億美元低淨值退休戶口;最後,新例有可能令包括ETF在內的被動投資市場發展更蓬勃。[34]

根據紐約梅隆銀行的估算,新例會令美國的ETF資產在未來五年大增至10萬億美元,為之前的三倍。[35]事實上,環觀全球,從英澳禁止投資顧問收取佣金,到美國的信託規定,最新的投資顧問規管方向,都有利ETF這類手續費低的被動投資工具發展。[36]早前智經曾撰文提到香港ETF未受關注,其原因除了如文中提及的過分集中追蹤香港及內地股票市場外[37],香港未有類似的法規,亦可能是其中之一。

無論如何,歐美等國近年就加強透明度引入的各種法例,期望能保障「散戶」投資者,固然可為香港借鏡。不過各種新例改動之大,對行業的結構及運作影響甚巨,其落實後的情況,對香港的監管系統改革相信會有一定的啟示作用。

1「有關建議加強資產管理業規管及銷售時的透明度的諮詢總結及有關適用於委託帳戶的建議披露規定的進一步諮詢」,證劵及期貨事務監察委員會,2017年11月,第4頁。
2「有關建議加強資產管理業規管及銷售時的透明度的諮詢文件」,證劵及期貨事務監察委員會,2016年11月,第1頁。
3 同1,第1頁。
4 「規管」。取自錢家有道網站:http://www.thechinfamily.hk/web/tc/financial-products/financial-intermediaries/financial-advisers/regulation.html,查詢日期2018年1月4日
5 同4。
6 「持牌人及註冊機構的公眾紀錄冊」。取自證監會網站:http://www.sfc.hk/publicregWeb/searchByRa?locale=zh,查詢日期2018年1月5日。
7 朱浩霆,「香港理財業的吊詭」。取自輔仁媒體網站:http://www.vjmedia.com.hk/articles/2013/06/05/40399/,最後更新日期2013年6月5日。
8 《保險代理管理守則》第7版,香港保險業聯會,2010年3月,第19至20頁;香港法律第485章《強制性公積金計劃條例》第34ZL條,版本日期:2012年12月1日;《銀行營運守則》,存款公司公會,2015年2月,第2頁;「銷售投資產品及處理客戶證券的指引」。取自香港金融管理局網站:http://www.hkma.gov.hk/media/chi/doc/key-information/guidelines-and-circular/2017/20170223c1.pdf,最後更新日期2017年2月23日,附件第3頁;《證券及期貨事務監察委員會持牌人或註冊人操守準則》,證券及期貨事務監察委員會,2011 年 6 月,第1頁。
9 智經於2017年12月28日發出電郵向證監會查詢,證監會於2018年1月5日回覆。
10 資料來源:智經訪問任職銀行的前線銷售人員後得出相關資料。
11 「有關持牌人或註冊人遵守為客戶提供合理適當建議的責任的《常見問題》」。取自證監會網站:http://www.sfc.hk/web/TC/faqs/intemediaries/supervision/compliance-with-suitability-obligations/compliance-with-suitability-obligations-c.html#1,查詢日期2018年1月5日。
12 「致從事資產管理業務的持牌法團的通函 在管理基金及委託帳戶方面的常見不合規情況」。取自證監會網站:http://www.sfc.hk/edistributionWeb/gateway/TC/circular/openFile?refNo=17EC57,最後更新日期2017年9月15日。
13 資料來源:智經訪問任職銀行的前線銷售人員後得出相關資料。
14 資料來源:智經訪問任職銀行合規部門的職員後得出相關資料。
15 "FOFA - Background and implementation," Australian Securities & Investments Commission, http://asic.gov.au/regulatory-resources/financial-services/future-of-financial-advice-reforms/fofa-background-and-implementation/, last modified October 20, 2014.
16 Section 961B, Subdivision B, Corporations Amendment (Further Future of Financial Advice Measures) Act 2012, Version 2012, https://www.legislation.gov.au/Details/C2012A00068.
17 "$1 Million Penality Imposed For Breach of Best Interests Duty," Insurance & Risk, https://www.insuranceandrisk.com.au/1-million-penalty-imposed-for-breach-of-best-interests-duty/, last modified October 31, 2017; Sally Rose, "ASIC launches action against NSG Services in first FOFA 'best interests' case," The Sydney Morning Herald, http://www.smh.com.au/business/banking-and-finance/asic-launches-action-against-nsg-services-in-first-fofa-best-interests-case-20160608-gpeh1a.html, last modified June 8, 2016.
18 同1。
19 〈22%港理財顧問擬轉收費制 現僅半成人使用 賺佣金仍主導〉,《香港經濟日報》,2017年2月21日,A04頁。
20 "Retail Distribution Review: Independent and restricted advice," Financial Serviecs Authority, June 2012, p.2.
21 "Types of investment adviser," Financial Conduct Authority, https://www.fca.org.uk/consumers/types-investment-adviser, last modified June 10, 2016.
22 同1,第24頁。
23「證監會加強資產管理業銷售透明度」。取自東網網站:http://hk.on.cc/hk/bkn/cnt/finance/20171116/bkn-20171116171924041-1116_00842_001.html,最後更新日期2017年11月16日。
24 「附錄 B《操守準則》的修訂定稿」,「有關建議加強資產管理業規管及銷售時的透明度的諮詢總結及有關適用於委託帳戶的建議披露規定的進一步諮詢」,證劵及期貨事務監察委員會,2017年11月,第5頁。
25 "DOL Fiduciary Rule Explained as of August 31, 2017," Investopedia, https://www.investopedia.com/updates/dol-fiduciary-rule/, last modified August 31, 2017.
26 Ryan C. Fuhrmann, "Choosing A Financial Advisor: Suitability Vs. Fiduciary Standards," Investopedia, https://www.investopedia.com/articles/professionaleducation/11/suitability-fiduciary-standards.asp, assessed January 23, 2018.
27 同26。
28 Brice Carter, "Can The DOL's Fiduciary Rule Protect Retirement Investors?" Forbes Finance Council, https://www.forbes.com/sites/forbesfinancecouncil/2018/01/03/can-the-dols-fiduciary-rule-protect-retirement-investors/#8d1019c487c4, last modified January 3, 2018.
29 Jaqueline Hummel, "DOL Conflict of Interest Rule and its Impact on Investment Advisers," Hardin Compliance Consulting, https://www.hardincompliance.com/blog/dol-conflict-of-interest-rule-and-its-impact-on-investment-advisers/, last modified May 6, 2016.
30 同25。
31 同25。
32 同25。
33 同25。
34 Transcend - Advisor Perspective, "Fiduciary duty to clients is coming," Transcend, https://transcend.ca/fiduciary-duty-clients-coming/, last modified July 15, 2016.
35 Julie Edde, Rachel Evans and Sonali Basak, "The New Rules That Could Make ETFs Unstoppable," Bloomberg, https://www.bloomberg.com/news/articles/2017-10-12/the-new-rules-that-could-make-etfs-unstoppable, last modified October 12, 2017.
36 〈歐美新法規有利ETF 發展〉,《明報》,2017年11月21日,B07頁。
37 「近半ETF零成交 出了甚麼問題?」。取自智經研究中心網站:http://www.bauhinia.org/index.php/zh-HK/analyses/550,最後更新日期2017年1月24日。