時事分析 | 區域及經貿發展 | 2018-04-23 | 《星島日報》

國際金融中心是怎樣煉成的?



不難發現,近期香港和鄰近地方都各出奇謀,吸引企業落戶集資。計有香港交易所建議容許有不同投票權架構的公司上市[1];新加坡擬放寬對「雙類別股權架構」公司的要求[2];以至內地早前出現歷來最快的上市審批紀錄。[3]

不能單靠改革上市制度

適時調整制度,固然有助提升競爭力。不過,相信不少人也有同一個疑問:讓企業更快、更容易上市,是否就能成就金融業發展?甚至更具體地問,要成為國際金融中心,其實需要甚麼條件?早前一份由英國牛津大學和澳洲悉尼大學學者(包括Dariusz Wójcik、Eric Knight和Vladimír Pažitka,下稱Wójcik等人)發表的研究(下稱國金研究),值得我們深思。[4]

在討論Wójcik等人的見解之前,要先理解更核心的一個問題:何謂「國際金融中心」?對此,不同人可能有不同標準。例如有人會從銀行的國際化程度、股本資本市場的高市值[5],甚至離岸人民幣業務的發展[6],來衡量一個地方的國際金融中心地位。而根據Wójcik等人的理解,國際金融中心則是聚合了從事跨境業務的金融及商業服務公司的地點。[7]

Wójcik等人根據這種理解,分析了在2000至2014年間,全球59.3萬宗涉及股票資本市場、債務資本市場、銀團貸款以及併購四個範疇的金融交易[8],並計算涉及跨境的交易中,金融機構所賺取的服務費用(下稱服務費收益)。[9]然後,他們按照這些金融機構的子公司營運總部所在地,計出150個城市的服務費收益[10],並以之與超過40項因素對照[11],試圖找出每項因素與一個城市能否成為國際金融中心的關係。

為將焦點放在國際金融中心城市,也就是從服務費收益最高的一小撮城市,Wójcik等人透過統計學分析方法,聚焦分析各項因素與這類城市以及其服務費收益的關連。[12]下文提及各因素與城市的影響時,所指的城市都是指這類服務費收益較高的「高端國際金融中心」。

重要因素:法治、履行合約成本、人才質量

要成為國際金融中心,部分所需因素不難想像,例如良好的法治、較低的履行合約成本。Wójcik等人的研究,亦顯示這些因素與服務費收益較高的城市有關。[13]另一方面,勞工市場的靈活性較低,則可能成為障礙。舉例來說,研究數據顯示,法律規定的解僱補償每增加相當於一周工資的金額,服務費收益就會減少12.7%。[14]

同樣不難想像的,乃國際金融中心需要一個質量並重的人才庫。國金研究顯示,城市人口每多1%,服務費收益亦會增加5.8%。[15]此外,金融服務屬知識密集型行業,需要頂尖的人才、專長以及技能。[16]根據Wójcik等人的分析,雖然在城市層面,打進泰晤士高等教育世界大學排名500強的大學數目多少,與服務費收益沒有關連,但在國家層面,每多一間榜上有名的學府,國內城市的服務費收益會高約4.1%。[17]這個分析反映推動金融業發展的人才庫,不能只放眼單一城市,而是應環顧全國。

低稅無用?與股票市場規模無關?

國金研究有情理之中的發現,也有意料之外的結果。例如一些人可能認為,稅務政策是建立國際金融中心的重要因素,然而國金研究發現,較低的公司利得稅、利息稅及股息稅,對建立國際金融中心似乎無甚幫助。[18]Wójcik等人認為,原因可能是這些稅項本來就較易透過離岸司法管轄區逃避。[19]

另外,某些政府發展金融業時,可能只會將注意力放在如何吸引跨國金融巨企進駐。不過國金研究顯示,一個城市內,每增加一間資產值超過100億美元的非金融企業,而其營運總部又是在該地,該城市的服務費收益便會多0.8%。[20]這似乎顯示,要成為國際金融中心,也得吸引不同行業的大型企業進駐。

他們的分析也反映,股票市場規模和回報率,看來與城市是否一個國際金融中心無關。[21]

研究有限制 解讀要小心

國金研究雖然令人深思,但讀者也不宜照單全收。例如,研究雖然能點出一些統計上與國際金融中心相關的因素,卻其實無法論證兩者的因果關係。Wójcik等人也承認,根據現存的學術研究,金融活動的規模和模式,也可能會影響城市和國家的制度和政策,意味金融系統、經濟、政治體制間共同演進的方式,可能複雜得連量化分析也鞭長莫及。[22]

其次,如何解讀統計上與國際金融中心相關的因素,也需要留意。舉例說,根據數據分析,英語是否官方語言,與一個城市能否成為國際金融中心看來沒有顯著關係。但Wójcik等人提出,國際金融交易要用上英語,已是一個事實,故此上述的發現,應解讀為即使英語並非官方語言,也不影響國際金融中心擁有懂英語的人才。[23]由此可見,若然因為數據顯示的關係,而認定英語對於國際金融中心的重要性有限,繼而忽略英語教育或者不注重輸入懂英語的人才,亦有可能犯下大錯。

此外,世事多變,過去看來與促進金融業無關的因素,可能會隨各國的政策演進,而在日後變得有關。例如參考國金研究,公司利得稅和股息稅的稅率高低,在過去可能會因為企業較易逃稅,而顯得與金融業發展無關,但隨世界各地加緊打擊逃稅[24],未來稅率的影響力是否仍然微不足道,實難知曉。

認清發展方向 創造更多可能

最後,國金研究是以服務費收益多少來界定國際金融中心,這是否唯一合理的界定方式,也應注意。例如在這份研究中,按2000至2014年間,香港的服務費收益僅約100億美元,在各國際金融中心的排名僅列第10。[25]不過,在由英國智庫Z/Yen以及中國(深圳)綜合開發研究院所編制的全球金融中心指數(Global Financial Centres Index)中,香港卻位列全球第三。[26]此外,香港在2016年1至11月間,乃全球公開招股集資額最高的股票市場,金額達到1,790億港元。[27]

由此可見,怎樣才稱得上國際金融中心,可以有多種詮釋。要發展金融業,也有不同方式。就如國金研究所指的跨境交易,亦包括債務資本市場[28],而這正是香港有待發展的部分。[29]說到底,要提升競爭力,任何城市、任何人,都不能只着眼既有優勢。將未做好的做好,自能創造更多可能。

1 「聯交所就新興及創新產業公司上市制度徵詢市場意見」。取自香港交易所網站:http://www.hkex.com.hk/News/News-Release/2018/180223news?sc_lang=zh-HK,最後2018年2月23日。
2 Andrea Tan, "Singapore Bourse to Ease Rules in Pursuit of Tech IPOs," Bloomberg, March 12, 2018, https://www.bloomberg.com/news/articles/2018-03-12/in-pursuit-of-tech-ipos-singapore-bourse-is-said-to-ease-rules.
3 毛麗娟、馮健坤,〈富士康A股IPO獲批 僅用36天歷來最快〉,《大公報》,2018年3月9日,A21頁;廖毅然,〈中證監副主席:CDR 快上馬 阿里巴巴傳今夏登陸A股 滬深交所擬今年推〉,《明報》,2018年3月16日,B02頁;方楚茵、陳子凌、歐陽偉昉,〈A股研以預託證券吸科網企回流 百度李彥宏:政策准才做 經濟學家:做法實際〉,《明報》,2018年3月4日,B01頁。
4 Dariusz Wójcik, Eric Knight and Vladimír Pažitka, "What turns cities into international financial centres? Analysis of cross-border investment banking 2000–2014," Journal of Economic Geography 18(1) (2018).
5 「香港的國際金融中心地位」,立法會秘書處資料研究組,立法會ISSH18/16-17號文件,2016年12月23日,第1頁。
6 「香港金融管理局2016年報」,香港金融管理局,2017年,第96頁。
7 同4,第1頁。
8 在這研究中,當金融機構與客戶兩者的營運總部處於各自不同地方,機構協助客戶進行的金融交易屬跨境交易;涉及香港與內地的交易也被視為跨境交易。資料來源:同4,第8頁。
9 同4,第2、7至8頁。
10 同4,第1、2、7至8頁。
11 同4,第2至7頁、9頁。
12 同4,第9至10頁。
13 同4,第10至12頁、22頁。
14 同4,第15和23頁。
15 同4,第15和23頁。
16 同4,第15頁。
17 同4,第15和23頁。
18 同4,第3和18頁。
19 同4,第18頁。
20 同4,第16和24頁。
21 同4,第3、16、17和24頁。
22 同4,第19頁。
23 同4,第15頁。
24 "The Anti Tax Avoidance Directive," European Commission, https://ec.europa.eu/taxation_customs/business/company-tax/anti-tax-avoidance-package/anti-tax-avoidance-directive_en, accessed April 13, 2018; Resty Woro Yuniar, "Hong Kong, Singapore And China Get Tough on Tax Havens," South China Morning Post, http://www.scmp.com/week-asia/geopolitics/article/2105422/hong-kong-singapore-and-china-get-tough-tax-havens , August 7, 2017.
25 同4,第10頁。
26 "The Global Financial Centres Index 22," Z/Yen, China Development Institute, Financial Centre Futures, September 2017, p. 2.
27 同5。
28 同4,第7頁。
29 同5,第2頁。